知道四种金融原语的演变:流动性、杠杆、风险和套利公告

/ 发布时间 / 2021-10-07
除去对传统金融原语进行革新以外,去中心化的金融还衍生出了flashloan等新的金融原语。...

除去对传统金融原语进行革新以外,去中心化的金融还衍生出了flash loan等新的金融原语。

作者:Justine Humenasky,playground的风险合伙人,a 6032

伴随去中心化的金融技术的快速进步,基于可组合性的各种革新层出不穷,但仍有其进步的轨迹和回归的原因。

资金投入公司Playfield venture partners在媒体博客上撰文指出,流动性、杠杆率、风险和套利是推进去中心化的金融市场进步的主要原因,并从他们的角度讲解了去中心化的金融协议是怎么样演变的。Chain catcher在不影响原意的状况下翻译并编辑了这篇文章。

尽管去中心化的金融还处于实验阶段,但自从我在2021年6月首次写它以来,它已经很成熟了。伴随V2和V3的推出,我重新审视了这个行业与它是怎么样进步的。在从事金融工作多年后,我意识到影响去中心化的金融市场的大多数原因可以总结为四个基本的金融要点:流动性、杠杆、风险和套利。本文通过这部分镜头对去中心化的金融市场逻辑的演变进行了概述。

金融原语是金融市场的核心组成部分,它不同于软件原语和加密原语。本文假设你对金融、加密和去中心化的金融有肯定的认知,因此对协议的介绍并不全方位。

几乎所有些原因都归结为流动性,但大家一直低估了流动性的重要程度。流动性越高,滑动点越小,市场效率越高。较低的流动性夸大了市场走势,扩大了抛售。它在上升过程中产生飞轮效应,在降低过程中产生悬崖现象。

V1 去中心化的金融协议依靠于受限资本的流动性真空。“限制性资本”是指协议中未充分借助、分配效率低下的资本。这致使了机会本钱,由于资本本可以在协议内外获得更高的回报。V1 去中心化的金融协议依靠独家资本:mkr需要最低抵押利率为150%,贷款协议尚未同意超流动性抵押品(V2革新由compound主导),Uniswap在所有价格曲线上的流动性分配效率很低。

限制性资本的机会本钱伴随去中心化的金融的增加而扩大,目前V2和V3正努力达成更高的资本效率。

稳定币在去中心化的金融中饰演着巨大的角色。法定货币支持的稳定币存在着集权、监管、与中央商务部的潜在角逐等很多问题,加密抵押稳定币是最可行的选择。然而,v1去中心化的金融依靠过多的抵押品来保持其固定的USD汇率,因此没办法扩大规模。

很多最新的稳定币迭代(Fei、ohm、float、FraX)用协议控制值(PCV)。这是一个定义,即支持稳定币的抵押品不可以由用户赎回,而是由协议所有(协议决定是不是/怎么样资金投入,它可以用于恢复锚定等)。这与国库基金或保险基金类似,但区别在于PCV可以立即转换为流动性(AMM池)。

此外,Fei的PCV使其成为Uniswap上最大的流动性提供商(LP)。AAVE V2同样模糊了抵押品和流动性之间的界限,允许借款人用现有抵押品偿还债务。流动性证明为抵押衍生品创造了类似的动力,下文将对此进行更详细的描述。

Defi V1解决了怎么用流动性作为抵押品(LP代币)。V2和V3协议正在研究怎么样将抵押品转化为流动性。

不幸的是,仅靠流动性并不可以带来稳定。稳定币体系崩溃的真的缘由是锚定汇率规范下的信赖危机。仅仅解决资金受限的问题是不够的。伴随时间的推移,需要一个完善的经济机制来维持货币稳定在锚定水平附近,机制设计困难程度非常大。纯算法稳定机制(基本现金,空置USD)一直在挣扎。这部分机制需要用户对将来的锚定机制维持信心。

所谓直接勉励,就是对脱离汇率锚定的买卖进行惩罚,对脱离汇率锚定的买卖进行奖励,最后在最需要的时候从规范中抽走流动性。严厉的抛售惩罚模仿有限的流动性,控制更多的资金,这是大家第一要解决的问题。

其他模式则试图先解决信心问题,伴随时间的推移提升资本效率,从完全抵押代币开始,让市场动态调整抵押比率。伴随信心的增强,资本效率也会随之提升。

FraX用这种模式,但现在由一篮子由合法货币支持的稳定币提供支持。尽管这一机制好像正在发挥用途,但假如完全由不受监管的资产担保,它将怎么样存活还不了解。

虽然最新一代稳定币的重点是减少抵押品需要,但大家需要在提升资本效率之前解决对锚定机制的信心问题。

谈到流动性,大家需要谈谈占主导地位的Uniswap。Uniswap在流动性挖矿的兴起中发挥了要紧用途,流动性挖矿又对Uniswap的进步起到了要紧用途。在大家艰难地意识到流动性不是护城河之后,大家的重点从获得流动性转向了保留流动性。

角逐对手开始向前推进,借助传统的金融技术方法,增加了更高的护城河/保证金服务,如喀什贷款(Kashi lenpng):以便宜的方法获得用户,并向上销售信贷商品。

相反,Uniswap从根本上重新考虑了资产管理的流动性机制,产生了V3,在特殊状况下可以将资本效率提升4000倍。

尽管AMM V1是从0到1的一个革新,但它们也没效率,由于它们需要为可能永远达不到的价格提供流动性。比如,假如以太币在200USD的范围内,而以太币/Dai池中有1000万USD,那样购买以太币低于10USD或高于5000USD的流动性池可能高达25%。在这样的情况下,在这部分水平上需要流动性的可能性非常小。维持不变的价格曲线将致使较低的成交量(约20%),由于50亿USD的锁定资本仅等于10亿USD的成交量。

流动性在整个范围内的均匀分布,也意味着极少有流动性中心化在买卖最多的地方。Curve非常早就意识到了这一点,并专门为买卖范围狭窄的稳定币创建了AMM。

Uniswap V3解决了这部分问题,在这个过程中,它更接近于限制定单,由于LP目前可以指定一个价格范围来提供流动性(即以太币/美元C的范围从1800USD到2200USD)。这种变化将致使几乎所有些买卖都发生在接近中间价的区间,从而改变最需要流动性的地方。

更中心化的流动性也减少了资产风险。比如,假如一个LP出价500USD购买一对以太币/Dai,但确信以太币价格会上涨,那样他们将承担他们不想持有些资产(Dai)的风险敞口(以太币机会本钱)。Uniswap V3的中心化流动性使LP可以显著增加其对优先资产的敞口,从而减少这种风险。Balancer V2还试图通过引入资产管理器来减少库存风险,该管理器允许LP在不用买卖流动性的状况下借出买卖对一侧的资产。今年的稳定信贷也用了类似的功能。

下一代资产管理软件需要较少的资金,但会带来更多的流动性。

超流动性抵押品是一个V1定义,指的是将锁定的资产(抵押品或流动性)作为代币,以获得资产的流动性或杠杆用途的能力。质押衍生品通过质押代币(sth,rtoken)将这一定义扩展到质押资产(确保股权证明互联网的资产),本质上允许用户更有效地将质押资产部署到其他地方。

质押衍生品的支持者觉得,假如没这部分衍生品,质押代币的流动性将遭到影响。也有人担忧,假如验证者能从去中心化的金融协议中获得更高的回报,验证者将不会有动机质押代币。从理论上讲,质押衍生品可以将以太币的质押率从15-30%提升到80-100%,由于它消除去与不质押相比质押的额外本钱。

抵押衍生工具也允许创造新的金融工具。比如,股权证书奖励“保证”的现金流可以使商品看着像一个有息债券(Terra的baassets,blockswap)。这部分工具可以用来产生可持续、稳定和相对较高的产量(如锚定协议),这可能会使更多的主流用户支持去中心化的金融。

与抵押物相比,质押资产的独特之处在于它不止是一种支付承诺,而且是一种担保机制。一些设计,尤其是那些使抵押衍生品可以跨链条移动的设计,允许风险转移(从内生到外生),这可能会干扰能够帮助保护公共互联网的基本博弈论。相反,流动性证明应是将质押代币转换为基础互联网代币流动性的主要优先事情,以平衡资本效率和互联网安全。

杠杆会放大回报(资本效率的最后结果),但同时也会放大损失。杠杆比较容易打造,但非常难控制。大家喜欢杠杆直到大家讨厌它。

因为过度或隐性的杠杆用途,传统金融市场已经崩溃了无数次。仅在过去六个月,大家就看到了archegos杠杆和gameTOP卖空杠杆的市场影响(gameTOP发行量的140%是空头)。

在数字货币市场,大家看到100亿USD在过去24小时内清仓,部分缘由是杠杆多头的连锁清仓。这是对加密市场的一种重压测试,一些去中心化的金融协议承受着相当大的重压。

2021年夏季,疯狂的活动主如果由流动性挖矿的正杠杆方案推进的。尽管这一活动自那时以来有所减弱,但大家开始看到新的杠杆机制出现。元素的收入表征就是一个例子。

当用户通过元素存入抵押品时,会生成两个令牌:主体令牌和收入令牌。假设用户以20%的年利率存入10 以太币的本金,用户可以以打折价供应其主代币。在10%的固定回报率下,用户将获得9 以太币,同时,他可以通过代币维持对所有10 以太币的利息敞口。之后,其余9家以太币新设仓位并反复操作,可达成杠杆率高达6.5倍。与早期贷款协议相比,获得全额本息和贷款净现值的能力是与众不同的。

尽管有一些协议旨在达成去中心化的金融的抵押贷款不足,但主如果定义性的。尽管cream V2力求通过铁行达成协议到协议的无抵押贷款,但它只适用于白名单中列出的合作伙伴,参数由cream团队直接确定,这突出了目前的局限性。

相反,alchemix从完全不一样的角度处置这个问题,使借款人可以从超额抵押贷款中受益。比如,具备1000 Dai的用户可以访问500 alusd。把1000岱放在当年的金库里赚取收入,可以用来长期还贷。

另一种选择是先买500USD,然后把没花的500USD资金投入,这显然低于1000USD的回报(假设两年的年利率为25%,那样280USD的回报就少280USD)。同样,借款人在赚取全部本金和利息的同时,仍然可以获得本金的贴现部分。

新的贷款协议借助了货币的时间价值和本金与收益的离别,用户可以从(超额)抵押贷款中受益。

尽管早期的去中心化的金融生态系统主要依靠于资产(以太币)估值周期,V2通过允许用多抵押品系统扩大了贷款协议的复杂性。在这个系统中,n种资产可以用m种抵押品借入,单抵押品Dai演变为多抵押品Dai,复合支持跨抵押品货币市场,AAVE和cream通过支持愈加多的资产而扩张。今年的stablecrept协议允许用户创建合成债务头寸,基本上是交换抵押品(AAVE V2由flash贷款支持)。

一些协议更进一步,中心化了所有资产的风险敞口,并将买卖对手的风险去中心化给用户。在synthetix上,当协议中任何合成资产的价值增加时,它将增加系统中总债务的价值,而用户对总债务池的所有权维持不变。这可能致使用户的债务余额增加,由于用户没直接接触的资产价格上涨。这种交叉抵押物的复杂性和交叉资产的暴露改变了功能,但也增加了市场传导的可能性,即供应一项资产可能致使供应其他资产。

可组合性使迅速革新成为可能,但也意味着去中心化的金融-LEGO积木非常快就会成为多米诺骨牌。虽然链条是透明的,但非常难形成一个统一的跨协议综合杠杆的看法,这意味着没容易的办法来理解产品信贷与流通信贷的比率,这对体系的偿付能力有影响。

在没最后贷款人的体系中,偿付能力非常重要。除此之外,虽然中心化地自行结算水下抵押贷款以避免买卖对手的风险,但去中心化协议依靠第三方清算人将水下债务从资产负债表中剔除。这部分清算人可以选择以打折价从协议中购买水下抵押品,但也可以由于波动性、互联网拥塞或其他市场原因而选择不购买。

流动性试图通过创建一个可用于清算的资金池来解决这个问题。在这个模中,LP事先赞同其流动性将用于在清算期间折价购买抵押品。尽管这允许协议将抵押贷款利率减少至110%,并提供0%的固定利率,但LP最后可能会因价格下跌而购买抵押品,从而支付更高的本钱。

在金融范围,有一个不可防止的比率:风险/回报。这比较容易理解:回报越高,风险就越大,要打破这一比率很不简单。

当市场是一个新市场时,风险一般以二元形式表示:风险承担或对冲。伴随市场的进步,大家对风险的构成有了更深刻的认识,风险转移机制也随之进步。同时,它也形成了一种滑动风险,使市场参与者可以表达我们的个人风险承受能力。

波动性商品使市场参与者对市场风险有双重怎么看,是市场基础设施的要紧组成部分。波动率指数代表了市场对将来波动率的预测,是传统金融市场的基石。cefi市场提供了一些Vol商品(FTX-move),但去中心化的金融市场上几乎没类似的商品。volmex等协议试图创建波动率指数,而benchmark的稳定币用VIX作为其稳定机制的输入。Index coop好像是去中心化的金融固有波动性指数的自然候选,opyn也表示感兴趣创建“去中心化的金融 VIX”。

新兴的去中心化的金融协议正在开发一个“风险匹配引擎”,以匹配风险偏好较低的市场参与者和风险偏好较高的市场参与者。大部分项目通过多令牌系统达成这一目的,该系统将协议的投机和非投机方面分开,并相应地重新分配现金流(saffron、barnbridge、element)。

比如,element将本金和收益离别,允许用户购买本金的净现值(基本上是零息票债券),或者假设杠杆收益率高达10倍。Barnbridge将现金流分为固定收益率和可变收益率。可变利率持有者的收入高于固定利率持有者的收入,但固定利率代币持有者在有缺口时得到补贴。

同样,藏红花将风险分为优先和次优,优先债券的收益率较低。高收益=高风险。

这部分可编程的风险协议支持P2P风险转移,允许用户在资本结构的不同部分下注。厌恶风险的资本(如公司财务部)可能更喜欢购买优先商品,而追求收益的赌徒可能更喜欢劣质商品。提升风险承受能力是去中心化的金融市场的积极进步,分级买卖本身并不危险。

套利是很多去中心化的金融协议正常运行的必要条件,任何协议的设计都应考虑套利。Uniswap紧急依靠套利者来保持价格发现。有人觉得,因为套利CDP的不可行性,mkr的规模有限。今年稳定的信贷依靠套利而非治理来保持体系的稳定。1inch、year、paraswap和rari都可以用作套利工具。Thorchain和serum将是达成跨链套利的重要,由于去中心化的金融协议将跨第一层区块链启动。

伴随去中心化的金融的扩张,减少天然气本钱将提供一个临时的套利机会,这正渐渐形成去中心化的金融协议的V2/V3设计(AAVE V2抵押品买卖、dydx的无天然气订单、balancer V2集合资产、sushiswap的bentobox)。

V1侧重于交叉协议套利,V2/V3侧重于跨链套利。

套利提升了市场效率(市场价格在多大程度上反映了所有可用的有关信息),但同时也致使息差收窄和收益率正常化,消除去协议之间的暂时优势。伴随市场效率的提升,角逐也愈加激烈。要在这种环境中维持主导地位,大家需要真的的协议革新,而不止是渐进主义。

V2和V3 去中心化的金融协议需要在所有四种金融原语中进行革新,由于它们相互关联的本质是市场的驱动力。没套利,稳定币就没办法扩张。没流动性,就没套利能力。杠杆叫你承担更多的风险,而风险转移叫你承担更多的杠杆。

要紧的是,去中心化的金融支持新的金融原语,譬如flashloan,它没传统的对应物。解决所有这部分原语和/或创建新原语的协议将致使下一代去中心化的金融。

我等不及要看V4和V5了。

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